近（jìn）年（nián）来，全国主要交通集团在政府（fǔ）的主导下，进行（háng）了大手（shǒu）笔的（de）重组与整合。如（rú）2018年（nián）江苏省重组成立江（jiāng）苏铁路投资发展有限公司并由江苏交通控股集团（tuán）控股；2020年山东省主导山东（dōng）高速吸收合并齐鲁高速后，成为首家（jiā）万亿（yì）级的省属（shǔ）交通集团；2021年（nián）四川省两家（jiā）交通集团四川（chuān）交投集（jí）团和四川铁投（tóu）集团（tuán）采取新设合并的（de）方式成立蜀道集团（tuán），即将达到万亿级的省（shěng）级交通（tōng）集团。

       本文梳理了全国15家省（shěng）级交通（tōng）集团的主要财务（wù）数据，选取了资产规（guī）模超过6500亿的4家省级（jí）交通集团，即山东高速集团有限（xiàn）公司（山（shān）东高（gāo）速）、蜀道（dào）投资集团有（yǒu）限公（gōng）司（sī）（蜀道（dào）集（jí）团）、江苏交通控股有限公司（sī）（江苏交控）和浙江（jiāng）省交通投（tóu）资集团有限公司（浙（zhè）江交投（tóu）），主要从财务视角，就资产结构、收入结构、利润（rùn）结构等方面（miàn）进行案例分析，得出主要省（shěng）级交通集团的业（yè）务发展模式。

       一、资产（chǎn）结构

       截至2021年6月末，山东高速（sù）、蜀（shǔ）道（dào）集团、江苏交控和浙江交投4家（jiā）集团的的资产（chǎn）总额分别达到10367亿元、9275亿元、6678亿元和6656亿元。资产规模最大的2家集团（tuán），实际资（zī）产负（fù）债（zhài）率（lǜ）（即（jí）将永续债还原为债务后（hòu）的负债率）达到75%左右；而资产（chǎn）规模较小的2家（jiā）集团，资产负债率低（dī）于70%。江苏交控（kòng）的资（zī）产（chǎn）负债率明显低于（yú）另3家集团（tuán），这主要得益于其（qí）铁路资本金构成中（zhōng），市州投入资本金规（guī）模较大而构成江苏交控（kòng）的少数（shù）股东（dōng）权益（yì）。而资产构成（chéng）中，固定资产、无形资产合计超（chāo）过 85%，说明（míng）这4家集（jí）团都是以主责（zé）主（zhǔ）业投资为（wéi）已（yǐ）任，其他相关业务投资（zī）规模（mó）较小。

       二、收入结构

       2020年，4家集团的营业收入分别达到1559.39亿元、1663.4亿元、441.42亿元和1943.61亿元。除江（jiāng）苏交控外（wài），其他3家集团的营业（yè）收入都（dōu）超（chāo）过1500亿以上，浙江交投的（de）营业（yè）收入（rù）更是达到1944亿元（yuán），首次进（jìn）入世界500强，并位列第433位。从后（hòu）面的数据可以看出，施工业务（wù）和贸易业务较少，是江（jiāng）苏交控营业收（shōu）入远低于另3家集（jí）团的主要原因。

      4家集团（tuán）已通车的（de）高速公路项目较（jiào）多，分（fèn）别达到96个、67个、57个和（hé）48个，通车里（lǐ）程分别（bié）达到（dào）7267公里、6490公里、4280公里和3226公里，分别 占（zhàn） 全 省 通（tōng） 车 里 程 的 97.24%、79.73%、88%和（hé）63.3%。通行费收入（rù）是4大（dà）集团的核心业务收之一（yī） ，2020年末分别达到239.31亿 元（yuán） 、169.05亿元 、 253.88亿元和157.68亿元，分别达到营业总收入的15.35%、10.16%、57.51%和（hé）8.11%，是4家集团稳健运营的基础和（hé）压舱石（shí）。然而（ér）通行（háng）费收入的集（jí）中（zhōng）度（即（jí）收入最多的5条通行（háng）费（fèi）收（shōu）入占通行费总收入（rù））也较高 ，分别达到34.28%、 23.85%、44.35%和59.93%，尤其中浙江高速，几乎达到（dào）60%。这也从（cóng）另一个（gè）方面说（shuō）明，4家（jiā）集团中都（dōu）有大量高速公路（lù）可能处于（yú）微利（lì）或亏损（sǔn）状态。施工业务收（shōu）入是（shì）山（shān）东（dōng）高速（sù）、蜀（shǔ）道集团和浙江交（jiāo）投重要的（de）业（yè）务板块，分别（bié）占到营（yíng）业收入的22.12%、36.48%和（hé）12.95%，只有江苏交控（kòng）没（méi）有开（kāi）展施工业务（wù）。贸易业务上，除江苏交（jiāo）控外，山东高速（sù）、蜀道（dào）集（jí）团和浙江交投都（dōu）有大量的贸易业务，占营（yíng）业（yè）总收入比重分别达到43.56%、44.77%和62.17%，贸易业务是主要的收入（rù）来源之一（yī）。浙江交投集团 2020年营业（yè）收（shōu）入达到1944亿（yì）元（yuán），首次（cì）进入世界（jiè）500强（qiáng），并位列第433位。然而浙江交投集团的贸（mào）易业务也面临（lín）较大的风（fēng）险，如已计提（tí）减（jiǎn）值（zhí）准备达到25亿元，且仍有56亿元处于（yú）破产清（qīng）算程序（xù）中。金融业务板块，除蜀道集（jí）团（tuán）外，其余3家集团的金融业务（wù）收（shōu）入分（fèn）别达到（dào）140.48亿元、54.07亿元和（hé）86.15亿元（yuán），占营业（yè）总收（shōu）和的比重分别达到9.01%、12.25%和（hé）4.43%。而蜀道集团的金融业（yè）务（wù）收入仅有4.2亿元，远低于另外3家集（jí）团。目前4家集团都（dōu）投资大量铁路，然而（ér）2020年末4家集团的铁路收入都（dōu）非常少，与铁路投（tóu）资的规（guī）模（mó）严重不（bú）匹（pǐ）配。

      三、利润结构（gòu）

      从合（hé）并（bìng）数据来年，2020年末（mò），4家（jiā）集团的（de）营业利润分别（bié）为58.62亿元、20.35亿元（yuán）、47.76亿元和（hé）115.71亿元，但（dàn）其投资收（shōu）益分别达（dá）到94.8亿元、9.75亿元、47.76亿（yì）元和52.08亿元。也就（jiù）是说，除蜀道集团外，山东高速、江苏交控和浙江交投的投资收益是营（yíng）业利润的（de）重要组成部分（fèn）。尤其是山东（dōng）高速，其2020年的投资收益达到（dào）94.8亿元，而其营业利润为58.62亿元，即剔除（chú）投资收益，则（zé）其日常（cháng）业务处于亏损状态；江（jiāng）苏（sū）交控（kòng）的情况也类似，其2020年（nián）的投资收益与（yǔ）营（yíng）业利润基本平衡，即日常业务处于（yú）盈亏平衡状态。从（cóng）集团本部（bù）的数据来看（kàn），2020年末，4家集团（tuán）本（běn）部的营业利润分别是24.79亿元、-20.84亿元、6.1亿（yì）元和（hé）47.67亿元，与此同时其本部的投（tóu）资收益分别达（dá）到64.55亿（yì）元、4.33亿元、32.87亿元和（hé）35.43亿（yì）元。也就是说，山东高速、江苏（sū）交（jiāo）控2家集团（tuán）本部的投资（zī）收益远高（gāo）于其营业利润。另（lìng）外（wài），江苏交控的政府补（bǔ）贴是其利润重要的组成部分。据统（tǒng）计，2019年—2021年，江苏交控分别获得30亿元、80亿元和80亿元政府补助，从而导致江苏交控（kòng）的利润总额和净利润都远高于山（shān）东高（gāo）速（sù）和蜀道（dào）集团。

      四、上市公司分（fèn）析

      截至2021年6月，4家集团共控股14家（jiā）上市公司，分别是山东高速控股5家（山东高速、山东路桥（qiáo）、威海（hǎi）银行、齐鲁高速和山高（gāo）金（jīn）融），蜀道集团控股（gǔ）3家（四川（chuān）路桥、四川成（chéng）渝（yú）、深冷股份），江苏交控（kòng）控股2家（宁沪高（gāo）速、江苏租赁），浙江交投控股4家（jiā）（沪杭甬高速、浙商（shāng）证券（quàn）、浙商中拓、浙江交科）。

       从上（shàng）市资产类型（xíng）来看，4家集团中（zhōng），首先优质运营高速公路是上（shàng）市资产中最重要的一块，如山东（dōng）高速、齐鲁高速、沪宁高速、沪杭甬高速、成渝高速；其（qí）次主要是金融机构，如威（wēi）海银（yín）行、江苏租赁、浙商证券（quàn）、山高金融（róng）；再其次就是施工板块，如四川路桥和山东路桥。

      从上市公（gōng）司收入利润来看，蜀道集（jí）团、山东高速、江苏交控3家集团的上市公司的（de）收入占比（bǐ）集团收入在40%—50%。而浙（zhè）江（jiāng）交投，因（yīn）为其（qí）贸易类上市公（gōng）司浙（zhè）商（shāng）中（zhōng）拓营收达到1090亿元 ， 占浙江交投（tóu）营收入的62.17%。而（ér）4家集团所（suǒ）属上市公（gōng）司的利润则占全集团利（lì）润的绝大部分，是各集团的利润贡献大户。

       从上市公（gōng）司（sī）收益率来看，4家集（jí）团所属上市公司中（zhōng），高速板块的资产收（shōu）益（yì）率一般（bān）在10%以上；金融借贷类业务（wù）的金融机构，因为（wéi）其（qí）高杠杆特征，因此其净资产收（shōu）益率较（jiào）高，一般在（zài）10%-15%；而证券公司，因其强监管及杠杆率较低，因此净资产收益并（bìng）不高（gāo）。

从控（kòng）股（gǔ）股东（dōng）持（chí）股（gǔ）比例来看，山东高速、江苏交控和（hé）浙江交投的（de）数据显示，对于有稳定（dìng）盈利能力的高速板块、施工（gōng）板块，持股（gǔ）比例较高，一般超过50%，最（zuì）高的超过70%，这对（duì）于提升集团归母净利润较有利。而对于金融（róng）机构，因为政（zhèng）策监管要求，持股比例就要低得多。

从二级市场表现来看（kàn），高速路（lù）板块尽管具有稳定的收入、利润及较（jiào）高的分红能力（lì），但是由于其未（wèi）来（lái）收入和利润预期增长不高，因此二级市场的表现并（bìng）不突出，一般的PE（市（shì）价（jià）/每股（gǔ）净 利润（rùn） ）约为 7-10倍（bèi）水（shuǐ）平 ；PB（市价/每（měi）股净资产）较低，有些甚至低于1。

五、金（jīn）融业务

4家集团中，山东高速（sù）、江苏（sū）交控和（hé）浙（zhè）江交投持（chí）有大量金融资产（chǎn），且此板（bǎn）块（kuài）的利润（rùn）（或（huò）投资收益）是3家集团盈利的重（chóng）要组成（chéng）部分。山东高速金融（róng）服务业务板块营业收入140亿元（yuán），营业成本83亿元，收入对集团总体贡献占比9.01%，净利润对集团（tuán）总体贡献占比56.59%，是山东高速的重要（yào）利润来源之（zhī）一。江苏（sū）交控金融业务包括控股（gǔ）的（de）江苏金融（róng）租赁股份有限公司和江苏交通控股集团财务有限（xiàn）公司（sī），及（jí）参股的（de）利安人（rén）寿保险（14.09%）、南京银行（9.99%）、中国大地财产（chǎn）保险（xiǎn）（10%）。2020年金融板块收入61.84亿元（占比14%）、利润（rùn）总额20.23亿元（占比19.49%，若扣（kòu）除80亿元补贴，则金融业务利润占比达到84.93%）。浙（zhè）江交（jiāo）投金融板块（kuài）拥有证（zhèng）券、期货、保险、租赁等多加（jiā）非银（yín）金融（róng）机构（gòu），并参股上海农（nóng）村商业银行（háng）股份（fèn）有限公司，还设立（lì）了财务公司，实现较（jiào）为齐全（quán）的金融产业（yè）布局。2020年（nián）浙江（jiāng）交（jiāo）投（tóu）金融业务（wù）的营业收入达到141.86亿元，净利（lì）润为20.71亿元（yuán），分别占（zhàn）全（quán）集团的7.3%和24%，尤其是净利润，对于全集团影响较（jiào）大。

       当然，4家集团对于金融板块的参控（kòng）股模式（shì）也有差（chà）异。山东高速和浙（zhè）江交投主要以控股金融机构（gòu）为主；而江苏（sū）交投除控股江苏租（zū）赁（lìn）外，则主要以（yǐ）参股（gǔ）金融（róng）机构（达（dá）到按权（quán）益法核算的（de）条件而采用权益（yì）法核（hé）算），如南京银行（háng）、江苏银行（háng）等（děng）。此外，江苏交（jiāo）控（kòng）还投资了大量金（jīn）融类股票，如海通证券、华夏银行（háng）、交通银行、华泰证券、光大银行（háng）、中信建投等（děng）。这类（lèi）资产有稳定（dìng）的现金（jīn）分红以及市值（zhí）增长空间，以及较强（qiáng）的流动性，对于集团合理配置资产是（shì）非常重要（yào）的。

      六、房地产业务

      通过山（shān）东（dōng）高速、江苏交控和浙江交投（tóu）的案（àn）例（lì）来看，3家集团的房地产业务，要（yào）么本来投资就不多（duō）（资产规模（mó）、营业收入、利（lì）润等（děng）指标可以看出），如江苏交控（kòng）2020年末房地产板块（kuài）资产余额（é）19.74亿元；要么已逐步转让房（fáng）地产（chǎn）公司控股权（quán），如山东高（gāo）速自2016年（nián）以（yǐ）来共退出房地产项目11个，收回投资超过30亿元。另外典（diǎn）型案（àn）例（lì）是（shì）湖北（běi）交投，该集团通过（guò）参股方（fāng）式与碧桂园合作（zuò）7个房地产项目（mù），湖北（běi）交（jiāo）投仅持股49%，项（xiàng）目推进（jìn）均以碧桂园为主；并以同样的方式与华侨城合作襄阳华侨城文旅项（xiàng）目。

      七、投资（zī）业务

      在（zài）集团合并报表层面，从绝对金额来看， 最高的是山东高速，近3年年均（jun1）投资收益达到70亿元；其次是浙江交投，3年平均也达到30亿以上（shàng）。从投资收益与利润总额的占（zhàn）比来（lái）看，同样山东（dōng）高（gāo）速的占比最高。

从（cóng）集（jí）团本部报表层面（miàn），蜀道集团亏损规模巨大，而另3家集团则连续盈利，尤（yóu）其是浙江交投，其（qí）盈利规模（mó）巨（jù）大（dà），达（dá）到集团合并的50%。投资收益方面，浙江交投的金额最大（dà），年平均达到（dào）35亿元左右；而山（shān）东高速（sù）、江苏（sū）交（jiāo）控的投资收益都超过利润总额（é），也就是说若没有投资收益，集（jí）团本（běn）部也是亏损严重。

从投资收益构成来看，山东高（gāo）速（sù）、江苏交控和浙江（jiāng）交（jiāo）投的（de）投资（zī）收益构成主要是资产处置、投资分红和权益（yì）法核算下（xià）的（de）投资收益。

从投（tóu）资收益（yì）的现金回流来（lái）看，山东高速 、 江苏交控和浙江交投3家集团的（de）投资收益中，现金回笼较好（hǎo）。如山（shān）东高速，投（tóu）资分红预（yù）计（jì）在50亿元，资产处（chù）置收益达到16亿元，合计66亿元；江（jiāng）苏交（jiāo）控（kòng）投资（zī）分红预计（jì）在6亿元，资（zī）产（chǎn）处置收益（yì）达到9亿元（yuán），合计15亿元；浙江交投的资产处置收益（yì）14.73亿元、投资分红18.78亿元，合计达到34.5亿元。

八、结论及建议

      综合前面（miàn）的对比分（fèn）析，我们可以发现，我国（guó）交通集团（tuán）适用（yòng）的业务模式（shì）主要有以下方面。

1.高速公路和铁路投资（zī），是全国主要交通集（jí）团的主责主业，也是（shì）他（tā）们的（de）使命所在。这（zhè）类资（zī）产规模占到（dào）85%以上，高（gāo）速公路通行费收入也是这类交通集团稳健（jiàn）经（jīng）营的压舱石和稳定器。

2.施工业务（wù），是这类交通集团的重要收入和（hé）利润（rùn）来源。从（cóng）产业链的角度也符合业务发展逻辑，即高速公路和（hé）铁路投资业务，必须带（dài）来施工业务需求，而若集团内部具有施工业务的能力（lì），那么可（kě）顺理（lǐ）成章承接相（xiàng）应施工（gōng）业务，从（cóng）而带来（lái）施工业务收入和利（lì）润。

3.投资业务，是这类交通企业的重要利润源泉。我（wǒ）们知道（dào），这类交通（tōng）集团持有（yǒu）大量基础设施资产，既可以产生稳定的现金流，也能融入长（zhǎng）期限的资金，因此这（zhè）类交通集（jí）团，可以（yǐ）充（chōng）分利用这一优势，从（cóng）盈利性、流动（dòng）性、资金匹（pǐ）配度等因素，综合考虑（lǜ）投（tóu）资资产配（pèi）置，从而既提升公司盈利能力，也保证资产（chǎn）有（yǒu）较强（qiáng）变现能（néng）力，从而保（bǎo）障（zhàng）资金链（liàn）安全。当然在论证投资业（yè）务（wù）时，还要结（jié）合税（shuì）收筹（chóu）划、利润分布等角度，充分考虑投资主体是集团总部、还是分（fèn）子公司的问题。

4.金融业务，是（shì）这类交通（tōng）企业的（de）重要利润（rùn）来（lái）源之一（yī）。我们知道（dào），我国的金融（róng）业务，凭（píng）借其牌照（zhào）经济而（ér）实现稳定的利润，这对于（yú）这类交通集团（tuán）来说，是重要的利润来源之一（yī）。当然，金融业务涉（shè）及参股与控（kòng）股的不同，影响也不（bú）一样，建（jiàn）议这类集团（tuán）的投（tóu）资此类资产时，综合（hé）考虑营运能（néng）力、资产负（fù）债、流（liú）动性（xìng）、监（jiān）管要求等因素。

5.房地产业务，都不是（shì）这类（lèi）交通集（jí）团的（de）重点所在。如山东高速早在2016年就开始退出部（bù）分房（fáng）地产项（xiàng）目，或（huò）湖（hú）北交投（tóu）更多以参股的（de）模式参与房（fáng）地（dì）产业务。

6.资（zī）产证券化，4家集团都将大量核心主（zhǔ）业资产（chǎn）进（jìn）行上市。但在高（gāo）速资产估值（zhí）不高的背景下，基于财务战略的角度，各家公司对此类资产的持股比例基本一（yī）致，即（jí）持有较（jiào）高的股比。

7.智慧交通，是积极探（tàn）索转型升级的着力点。据了解，浙江交投成立（lì）了（le）浙江交科，重点（diǎn）拓（tuò）展交通新材料板块、交通工程板块两大主业（yè）板块。蜀道集（jí）团在（zài）成立时，就将智慧交通作为四大板块之一，并成立了数（shù）字交通集团 ， 统筹推进智（zhì）慧交通业务（wù）； 此外，蜀道集（jí）团还与阿（ā）里、华（huá）为等成立（lì）联合实验室，就车路协（xié）同等进（jìn）行（háng）科技攻（gōng）关。